1. 每周市场热点解读： 

比特币失守 10 万美元关键支撑，熊市阴影笼罩加密市场

上周加密资产学历成河，BTC 价格一度跌破 96,000 美元，触及自三月初以来的最低水平，导致整个加密市场总市值在一周内蒸发了约 5.8%。市场的持续下跌确认了此前的悲观预期，表明加密市场目前由于多重负面因素共振，并被结构性流动性不足所放大，让市场已经进入到技术性熊市阶段。

数据来源：https://www.coinglass.com/pro/i/FearGreedIndex

市场的恐慌情绪已达到了极值，关键指标和链上数据共同描绘了一幅信心彻底崩溃的图景。衡量投资者心态的“恐惧与贪婪指数”一度跌破 9，进入“极度恐惧”区间，这一读数甚至刷新了 2022 年 6 月熊市深渊时的最低点。从技术面看，此次下跌的破坏性极强，比特币不仅失守了 10 万美元这一至关重要的心理关口，更以实体阴线跌穿了被视为牛熊分界线的 52 周移动平均线。加之一部分人对“比特币四年周期”论调的重申，不经让人怀疑，这也许不是熊市的即将来临的气息，而是我们已经身处熊市的开始之中的一个信号。

数据来源：TradingView

除了长期持有者的出售作为抛压外，当市场价格跌破短期持有者持有成本时，大量新入场的投资者转为亏损状态。这会触发连锁的止损和恐慌性抛售，形成了典型的投降式下跌，让下跌能量在短时间内增加。

更深层次的问题在于，当前市场暴露出了严重的结构性弱点，即流动性的持续枯竭。自去年十月的大规模崩盘以来，主要交易所的订单簿深度一直未能有效恢复，这意味着市场承接卖盘的能力非常脆弱。这种低流动性环境极大地放大了市场的波动性，使得即便是中等规模的抛售也能引发价格的剧烈下滑。在市场信心崩溃、缺乏明确积极催化剂的背景下，这种结构性脆弱预示着市场的探底过程可能仍将持续，市场可能正在进入一个更漫长的 W 型盘整阶段，而非很多人期待的快速的 V 型反转

2. 每周精选市场信号：

全球风险偏好急冻：鹰派信号叠加数据空窗，“黑色星期五”压制资产价格

上周，来自美联储官员的偏鹰表态叠加统计发布的数据空窗与对 AI 泡沫的担忧，令全球风险资产与贵金属在周五集体承压：从东京到巴黎、伦敦的蓝筹指数普遍走低，英国在预算案不确定性升温下跌幅更深；美股期指延续回落，指向低开延续前一日的急挫。随着美国政府停摆结束、部分关键宏观数据仍在排期恢复中，市场担心美联储在缺乏“硬数据”的情况下倾向按兵不动，对“年内再降息”的押注明显降温。

数据来源：TradingView

加密市场同步进入避险模式。比特币在周末跌破 94,000 美元关键位，回吐自年初以来的全部涨幅，陷入技术性熊市；此前支撑行情的“亲加密政策—ETF 持续买盘—组合多元化”叙事被动降温，杠杆清算放大波动，小市值代币跌幅更甚。情绪面看，风险偏好从“谨慎”滑向“悲观”，反映在链上成交与资金面双双收缩。

数据来源：SoSoValue

机构边际参与减弱是本轮下挫的重要推手之一。年内现货型 ETF 的累积净流入曾显著抬升 AUM，帮助 BTC 以“资产配置工具”的身份进入更广泛的投资组合：据彭博数据显示，今年以来，比特币交易所交易基金（ETF）吸引了超过 250 亿美元的资金流入，将其总资产管理规模推高至约 1690 亿美元。

但近期 ETF 净流趋弱、企业财务与长期资金观望加剧，使“对冲 / 分散化”叙事再度变脆。典型迹象是 MicroStrategy（MSTR） 的股价阶段性接近、甚至一度低于其持仓所对应的隐含净值，市场对“以股权放大持币敞口”的溢价意愿出现明显回落。

数据来源：https://datboard.panteraresearchlab.xyz/

ETF 侧资金面继续走软：上周 BTC ETF 单周净流出约 $11.1 亿，连续两周超十亿美元；同期 ETH ETF 净流出约 $7.29 亿。值得注意的是，XRP / SOL / LTC 等新近获批产品仍录得净流入，显示部分资金在寻求相对强势的题材轮动。

数据来源：DeFiLlama

稳定币与利率预期同样传递谨慎信号：稳定币总发行继续小幅回调，除 USDT 微增（约 +0.34%）外，其他头部稳定币延续缩量。利率端，CME FedWatch 显示“年内再降息”的概率持续走低到 54%、并伴随反复，交易层面更偏向先看数据再定价。

数据来源：CME FedWatch Tool

本周值得关注的大事件：

• 美政府结束停摆，积压宏观数据回归：11 月 20 日发布 9 月非农就业报告，11 月 21 日发布 9 月实际薪资等数据。
• 美联储 FOMC 会议纪要：11 月 20 日，美联储将公布 10 月 FOMC 会议纪要，预计可能揭示更加“鹰派”的降息前景。
• AI 关键催化：11 月 19 日美股盘后，英伟达将发布 2025 财年第三季度财报，被视为决定 AI 股未来走向的关键时刻。预测市场押注谷歌的 Gemini 3.0 模型也将于本周发布，内部人士形容新模型“极其惊艳”，预计将在编码和多媒体内容生成方面实现重大改进。

资料来源：https://x.com/sundarpichai/status/1989481514393121239

一级市场融资观察：

上周加密一级市场低位徘徊，总规模约 $223M。其中，YZi Labs 投资再生医学公司 RenewalBio（聚焦干细胞生成可移植细胞与组织，以缓解移植短缺）；Seismic 完成 $10M 融资（a16z crypto 领投，Polychain、Amber Group、dao5 等参投），深耕法币出入金与加密卡服务，累计融资至 $17M。

数据来源：CryptoRank

Grayscale 递交美股 IPO 申请：费率压力下的“公开化”转身

上周一级市场的焦点在于，11 月 13 日灰度（Grayscale）公开提交 S-1 注册声明，拟在纽交所挂牌，股票代码 GRAY。承销阵容包括 Morgan Stanley、BofA Securities、Jefferies 与 Cantor 等多家巨头。文件尚未披露发行规模与定价区间。公司在招股书中提及：2025 年前三季度营收 $318.7M（同比 -20%），净利润 $203.3M；管理规模约 $35B、覆盖 40+ 条产品线。就时间节点而言，长期停摆后的 SEC 于 11 月中旬恢复正常运转，灰度携带已更新至 Q3 的数据“占到队列前排”，提高了可执行性与市场关注度。

不过，这次“公开化”更像是被动与主动的叠加：一方面，ETF 赛道的费率内卷与净流出压力已经切实映射到收入端，灰度的“高费率现金牛”模式在 2025 年出现明显边际放缓；另一方面，IPO 身份将带来更高频的信息披露与股东治理压力，倒逼其在降费、扩线、主动策略之间寻找新的平衡，尤其是在单一大单品（如 GBTC/ETHE）存量承压的背景下，通过新品与策略多元化维持规模与利润弹性。

综合看来，灰度上市并非简单的“融资事件”，更像是产品结构与估值框架被重新定价的窗口。短期看，合规公开公司身份叠加头部品牌与分销网络，有助于其接入更广的机构资金池（顾问 / 养老金等）。但在中长期维度上来看，能否稳定 ETF 净流量、控制费率下行的利润侵蚀、并以多资产与主动管理带来新的增长曲线，将成为估值的核心锚点。主要 ETF 的净申赎与费率调整节奏、新品收入的占比变化，以及上市后成本结构变化等信号，将决定灰度从“高费率时代”迈向“规模 + 产品力”的再平衡进度。

3. 热点项目解析： 

Uniswap 变法：一场精心策划的架构突围与协议价值重塑 

DEX 头部项目 Uniswap 创始人 Hayden Adams 联合 Uniswap Labs 正式提交了“UNIfication”治理提案，其核心是激活协议“费用开关”。此举瞬间引爆市场，长期被视为“无价值治理代币”的 UNI 在 24 小时内飙升近 40%。让 UNI 终于从一个象征性的治理代币，开始具备捕获更多协议价值的能力。然而，这并非一次简单的经济模型调整，而是一场历经两年、精心策划的法律突围与政治博弈。

事实上，关于费用开关的讨论由来已久，但屡次搁浅。症结在于 UNI 代币的最大持有者之一 a16z，他们担心一旦协议开始向持有者分配利润，UNI 将很可能被美国 SEC 认定为“证券”，从而为自身带来灾难性的法律与税务风险。然而在 2025 年，事情迎来了转：首先是 Uniswap 的 DUNA 法律实体（去中心化非公司制非营利协会）的建立。这个由加密友好的怀俄明州为 DAO 组织量身定制的解决方案，提供了有限责任保护，使 DAO 其能安全地从事营利性活动。其次是美国监管环境的宽松，随着 SEC 主席的换届，整体政治风向的转变扫清了最后的外部障碍。当法律之盾备好，监管乌云散去，激活费用开关已是水到渠成。

"UNIfication”提案是经过精心设计的，将分两步将 UNI 从治理工具转变为通缩资产。第一步是粗暴的直接销毁：提案建议从 Uniswap 金库中一次性销毁 1 亿枚 UNI（占总供应量 10%），作为对协议诞生以来本可捕获但未捕获费用的“追溯补偿”。从源头上制造稀缺性，这也是直接推升 UNI 价格飙升的主要原因。

资料来源：https://gov.uniswap.org/t/unification-proposal/25881

第二步，就是启动 UNI 的长期通缩计划，也是方案的核心。提案将激活 v2 和 v3 协议向流动性池收取费用，从从 LPs 赚取的交易费中抽取 1/6 至 1/4 的分成。据估算，这每年将为协议带来约 4.6 亿至 5 亿美元的收入。这笔收入并非以分红形式直接分配给 UNI 持有者，而是存入一个名为 TokenJar 的智能合约中，而 UNI 持有者必须主动将自己的 UNI 代币投入另一个合约 FirePit 中进行销毁，才能按比例换 TokenJar 合约中的等值资产。其中既存在套利的空间，也算是为 UNI 的持有者提供另一个退出的路径。

当然，此举并非毫无代价。开启费用开关意味着 LP 的收益将被直接削减，这可能导致部分逐利流动性外流至提供更高激励的竞争对手怀中。然而，这很可能正是 Uniswap 深思熟虑后的阳谋。通过在 V2/V3 版本中制造收入下降的痛苦，同时将补偿机制（如 Aggregator Hooks）与新功能绑定在尚未全面普及的 V4 版本上，Uniswap 的目的之一，或许是引导整个生态系统向其护城河更深的 V4 平台进行大规模迁移。

总而言之， 本次提案本质上是 Uniswap 的一场豪赌。它在组织架构上将基金会并入 Labs，集中力量办大事；在战略上，则赌的是其强大的品牌护城河与 V4 的技术优势，足以抵消短期流动性流失的阵痛。这盘棋的最终目的，是希望推动 Uniswap 完成从一个头部单一产品，到具备网络效应和技术锁定的平台级霸主的蜕变。

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