2024 年全球金融市场最引人注目的现象，莫过于黄金价格持续突破历史新高。以美元计价的金价在一年内上涨 40%，从 1861 美元飙升至 2642 美元，创下自 1971 年布雷顿森林体系解体以来最强劲的年度表现。

RockFlow 投研团队认为，这一轮黄金牛市并非偶然的短期波动，而是多重结构性因素共同驱动的结果。本文将系统剖析黄金市场的运行逻辑，分析其作为战略配置资产的核心价值，并为你提供投资黄金的具体策略和投研股单。

 1. 如何理解黄金的价值与价格？

以美元计价的金价正在持续突破历史新高，这是黄金潜在上升趋势和长期牛市的延续。全球金价的强势也呼应并证实了这一点，最近几周，等权重的 14 种货币全球金价指数已经突破新高。

过去几百年，出于抗通胀考虑，黄金是经久不衰的选择。很难说黄金本身具有明显“内在价值”，但它确实有一些特性：稀缺、耐腐蚀、容易分割、不会贬值等。目前全球黄金库存总量超过 20 万吨，相比之下每年 5000 吨的开采量微不足道。

即使某一年黄金供需之间存在微小的不匹配，新增开采量也不一定会影响金价。对金价来说，重要的是当前 20 万吨库存的所有者在做什么。

所有者中的大多数认为黄金是一种价值储存手段。而且它与通货膨胀保持同步，至少从长远来看是这样。

以下是以美元计算的黄金价格图表：

1933 年之前，金价固定为 20 美元 / 盎司，后来为 35 美元。1971 年，美元脱离金本位制，黄金成为浮动资产。自 1971 年以来，金价以每年 7.8% 的复合年增长率大幅上涨。

事实上，这并不意味着黄金变得更有价值，它只是反映以黄金计价的美元持续贬值。下图显示，自 1971 年美国脱离金本位以来，黄金很好地保护了资本免受通胀的影响——它的长期回报率几乎追平了标普 500 指数的表现：

总而言之，黄金可以被视为一种不提供收益但却能在长期内抵御通胀的“货币”。从中期来看，它持续受益于较低的利率、较高的通胀。它还将在极端波动时期发挥多元化和对冲作用。

 2. 黄金上涨的几大驱动因素

就推动黄金走强的因素而言，有几个因素在起作用，最近一个关键因素是地缘政治风险的飙升。

以近期引发美股巨震的关税风险为例，此前，美国关税政策已经刺激了 COMEX 黄金库存激增（人们通过将黄金从伦敦转移到美国来规避实物黄金进口关税的风险）。总体而言，随着过去几十年的地缘政治规范让位于国际关系的新时代，地缘政治风险溢价正在被持续计入黄金价格。

推动金价持续走高的另一个主要驱动因素是央行储备多元化（即央行购买）。过去 10 年，全球央行储备对黄金的配置已经翻了一番，鉴于对美国财政可持续性和地缘政治（制裁风险）的担忧，这很可能是一个长期趋势。

全球各国央行大量购买黄金作为其外汇储备多样化的一部分。自 2020 年起，美元在外汇储备总额中的份额下降了 2.5%，原因有很多——许多国家的金融市场和支付基础设施改善、潜在的制裁风险、不断升级的地缘政治紧张局势、美国金融状况波动等等。

因此，许多央行对黄金的兴趣越来越浓厚，并希望继续增加黄金在其外汇储备中的份额。下图说明了随着美元在外汇储备中的份额下降，各国央行拥有的全球黄金储备如何增加：

值得注意的是，各国央行在黄金市场中是谨慎的参与者。他们的购买通常不是很积极，但外汇储备多元化需要数年甚至数十年时间。出于多方面的考虑，全球各国央行决定进一步实现外汇储备多元化，黄金市场可能会出现持续买盘。

除此之外，各国央行还通过紧急降息、扩大 M2 货币供应量以及货币政策宽松倾向来为金价提供额外的推动力。这些趋势往往会持续多年，很难突然逆转，换句话说，黄金牛市的当前主要驱动因素可能一直延续。

 3. 黄金涨势是否过猛？

伴随黄金价格不断新高，投资者最关心的问题是：“现在入场是否已经太晚？”

RockFlow 投研团队认为，当你已经看到黄金真正强劲的涨势时，这些问题才是应该问的。当下的涨幅并非首次，过去黄金曾出现过更持久、更猛烈的上涨。下图梳理了 1972、1978、2007、2024 这四个时期黄金牛市价格表现，对比来说，2024（红色曲线）这一波黄金牛市目前还处于早期阶段，进程尚未过半：

另外，关于入场时机问题，不妨拆开成以下几个，可以更好地解决顾虑：

首先，黄金现在是否被高估了？答案是，略微高估，但综合估值指标仍远低于近几十年的峰值水平，因此还有上涨空间。

第二，做多黄金的潜在人群是否都已入场？数据显示，黄金相关 ETF 资金仍在流出，散户投资者的配置仍非常低，因此也有上涨空间。

还有，货币宽松政策是否正在转向？显然还没有，关键的周期性和主题驱动因素没有减弱迹象；因此，黄金还有上涨空间。

综合来看，目前没有什么可以阻挡黄金长期牛市的进一步发展。

 4. 投资黄金，如何轻松又简单？

获得黄金敞口的方式主要有四种：实物、ETF、期货和黄金矿股。RockFlow 投研团队将一一讨论这些选项。

1）黄金实物（金条或金块）

从历史上看，获取黄金最流行的方式是购买实物金条或金块。但金条的问题是存储成本和安全风险。第三方设施的存储费用每年约为 0.5%。如果存放在家里，则存在被盗风险，并且保险费用昂贵。

此外，黄金实物还有被征用的风险。例如在 20 世纪 40 年代，纳粹政府从其占领国家的个人和银行掠夺黄金。1940 年代国民党政府时期也是如此，当时它强迫贵金属持有者将其兑换成法定货币。

2）黄金 ETF 

获得黄金敞口的一个最简单的方法是购买黄金 ETF。它是一种以黄金为基础资产，追踪黄金价格的金融产品，可以实现黄金的类似回报，同时交易十分方便。

黄金 ETF 的运行原理为：由大型黄金生产商向基金公司寄售实物黄金，随后由基金公司以此实物黄金为依托，在交易所内公开发行基金份额，销售给各类投资者，商业银行分别担任基金托管行和实物保管行，投资者在基金存续期间内可以自由赎回。

相比黄金实物，黄金 ETF 的优点在于交易费用低廉。投资者购买黄金 ETF 可免去黄金的保管费、储藏费和保险费等，只需交纳 0.3% 至 0.4% 的管理费用，相较于其他黄金投资渠道平均 2% 至 3% 的费用，优势十分突出。此外，黄金 ETF 还具备保管安全、流动性强等优点。

以下 4 支低成本的美国黄金 ETF 可以满足投资者的不同需求：

GLD：成立于 2004 年 11 月，是美国历史最悠久也是规模最大的黄金 ETF，因此流动性相当好，买卖价差很小，而且它的期权市场要比任何其他的传统黄金基金都要活跃。美中不足的是，该基金的费用率相对较高，费用率为 0.40%。

IAU：美国资产规模第二的黄金 ETF，成立于 2005 年初，和 GLD 一样代表实物黄金的权益。它的流动性不及 GLD，买卖价差不小，不是短线交易的理想选择。但是，IAU 的持有成本更低，费用率 0.25%，因此适合长线持有。

GDX：除了投资实物黄金 ETF，黄金矿业股票 ETF 也是一个选择。GDX 持有大约 50 家黄金矿商的股票，可以追踪黄金生产商的股票表现。不过需要注意，黄金股的价格波动高于黄金，因此 GDX 更加适合黄金牛市期间持有以及短线交易。它的费用率略高，为 0.51%。

GDXJ：在黄金矿商当中，从事黄金勘探的初级矿商的风险相比传统矿商更大，但上升潜力也更大。如果你愿意追求更高收益并承担更多风险，GDXJ 就非常适合你。GDXJ 投资近 100 家黄金矿商公司，较好分散了风险。它的费率也略高，为 0.52%。

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3）黄金期货 

黄金期货通常适合黄金生产商本身或大型金融机构。例如，如果生产商想要锁定未来价格，它可以出售远期期货，然后从该价格与到期时现货价格之间的差额中获利。

期货交易允许更大的杠杆，但存在追加保证金的风险。不太适合普通投资者。

4）黄金矿股 

获得黄金敞口的另一种间接方式是购买黄金矿股——从地下开采金属并将其出售的公司。黄金矿股的股价表现往往是金价的好几倍，如果金价上涨，那么经营杠杆将确保黄金矿股公司的利润增长得更快。其中一些还提供年度股息。从事黄金勘探的初级矿商的风险相比传统矿商更大，但上升潜力也更大，适合追求更高收益并愿意承担更多风险的投资者。

在考察黄金矿股时，投资者需要了解“拉松德曲线”。这条曲线说明了初级矿工在经历从勘探到生产的各个发展阶段时可能经历的旅程。当发现新矿时，股价通常会上涨；当资本用于实际建造时，股价会下跌；当矿山接近完工时，股价会再次上涨。

与金价不同，黄金矿股的表现并非持续上涨。尤其是 2021 年，黄金矿股的表现与金价背道而驰，但伴随当下金价不断走强、地缘政治风险不断上升的情况，黄金矿股的成长性值得期待。

另外，从估值角度来看，黄金矿股当前的折价幅度是互联网泡沫以来最大的。因此，该板块可以作为应对美股震荡行情的替代对冲或分散风险工具，同时如果金价进一步上涨，该板块也将受益。RockFlow 投研团队认为，这是一个兼具防御性与上行潜力的组合。

 结论

RockFlow 投研团队认为，在法币体系面临百年变局的当下，黄金正从边缘资产回归金融体系的中心舞台。其超越主权信用的价值储存功能、对抗货币贬值的天然属性，以及在极端风险中的终极支付能力，构成了不可替代的战略配置价值。

对于理性投资者而言，黄金不仅是抵御风暴的避风港，更是参与全球财富再分配的重要手段。在即将到来的货币秩序重构中，黄金将成为稳健的财富锚。

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