Q1 主要关注美国行业监管、AI 技术与 AI Agent、Solana 生态增长等主题。

撰文：Grayscale Research

编译：Golem，Odaily 星球日报

总结：

• 加密市场在 2024 年 Q4 大幅上涨，FTSE/Grayscale Crypto Sectors 指数显示出强劲的市场表现。涨幅在很大程度上反映了市场对美国大选结果的积极反应。
• 智能合约平台领域的竞争依然激烈。该领域龙头以太坊的价格表现落后于市值第二大的竞争者 Solana，投资者也越来越关注其他 Layer 1 网络，如 Sui 和 The Open Network（TON）。
• Grayscale Research 更新了 Top 20 代币列表。该列表代表了加密货币行业的多元化资产，这些资产在未来一个季度可能具有很高的潜力。2025 年 Q1 新增的资产包括 HYPE、ENA、VIRTUAL、JUP、JTO 和 GRASS。Top 20 列表中的所有资产都具有较高的价格波动性，应被视为高风险。

Grayscale Crypto Sectors 指数

Grayscale Crypto Sectors 提供了一个全面的框架，用于了解可投资数字资产的范围及其与底层技术的关系。基于此框架，并与 FTSE Russell 合作，灰度开发了 FTSE Grayscale Crypto Sectors 指数系列，以衡量和监控加密资产（图 1）。Grayscale Research 将该指数纳入其对数字资产市场的分析中。

图表 1 ： 2024 年的 Grayscale Crypto Sectors 指数的正回报

加密货币估值在 2024 年第四季度飙升，这主要是由于市场对美国大选结果的积极反应。根据加密货币行业市场指数（CSMI），本季度行业总市值从 1 万亿美元增加到 3 万亿美元。下图 2 将加密货币总市值与各种传统的公共和私人市场资产类别进行了比较。例如，当今数字资产行业的市值大致相当于全球通胀挂钩债券市场的市值——是美国高收益债券市场的两倍多，但仍远低于全球对冲基金行业或日本股票市场。

图 2 ： 2024 年第四季度加密货币市值增加 1 万亿美元

由于估值增加，许多新代币符合了灰度 Crypto Sectors 框架的纳入标准（该框架对大多数代币的市值最低要求为 1 亿美元）。本次季度重新平衡，灰度在指数系列中增加了 63 种新资产，现在总共包括 283 种代币。消费者和文化领域增加了最多的新代币，反映出 Meme 币的持续强劲回报以及与游戏和社交媒体相关的各种资产的升值。

按市值计算，Crypto Sectors 中最大的新增资产是 Mantle，这是一种以太坊 Layer 2 协议，现在已经满足了最低流动性要求（有关灰度指数纳入标准的更多详细信息，请参阅此处）。

智能合约平台竞争

智能合约平台领域可能是数字资产行业中竞争最激烈的细分市场。虽然 2024 年对于该领域的领导者以太坊来说是具有里程碑意义的一年——以太坊获得了美国现货交易所交易产品（ETP）的批准，并进行了重大升级——但 ETH 的表现不及某些竞争对手，如 Solana，后者是该领域中市值第二大的资产。投资者还将注意力转向了其他 L1 网络，包括 Sui 等高性能区块链以及与 Telegram 平台集成的区块链 TON。

在为应用程序开发人员创建基础设施时，智能合约区块链的架构师面临着各种设计选择。这些设计选择影响构成「区块链不可能三角」的三个因素：网络可扩展性、网络安全性和网络去中心化性。例如，优先考虑可扩展性通常表现为高交易吞吐量和低费用（例如 Solana），而优先考虑去中心化和网络安全可能会导致较低的吞吐量和更高的费用（例如以太坊）。这些设计选择导致了不同的区块时间、交易吞吐量和平均交易费用（图 3）。

图表 3 ：智能合约平台具有不同的技术特征

无论设计选择和网络的优势和劣势如何，智能合约平台通过其产生的网络费用收入来衍生其价值。尽管其他指标（如总 TVL）也很重要，但费用收入可以被视为该市场细分领域中代币价值积累的主要驱动力（相关阅读：智能合约平台中的价值之战）。

如图 4 所示，智能合约平台费用收入与市值之间存在统计关系。网络产生费用收入的能力越强，网络以代币销毁或质押奖励的形式将价值传递给网络的能力就越大。本季度，Grayscale Research 列出的 Top 20 代币列表包含了一些智能合约平台代币：ETH、SOL、SUI 和 OP。

图表 4 ：所有智能合约平台都在争夺费用收入

Grayscale Research Top 20 代币列表

每个季度，Grayscale Research 团队都会分析数百种数字资产，为 FTSE/Grayscale Crypto Sectors 系列指数的再平衡过程提供信息。在此过程之后，Grayscale Research 会生成一份 Crypto Sectors 领域内的前 20 名资产清单。前 20 名代表了跨 Crypto Sectors 的多元化资产，并且这些资产在未来一个季度可能具有很高的潜力（图 4）。该列表的筛选结合了一系列因素，包括网络增长 / 采用、即将到来的催化剂、基本面的可持续性、代币估值、代币供应通胀和潜在的尾部风险。

2025 年 Q1，灰度将重点关注至少涉及以下三个核心市场主题之一的代币：

• 美国大选及其对行业监管的潜在影响，特别是在去中心化金融 (DeFi) 和质押等领域；
• 去中心化 AI 技术的持续突破以及 AI 代理在区块链中的使用；
• Solana 生态系统的增长。

基于这些主题，以下六种资产被添加到 2025 年第一季度的 Top 20 列表中：

1. Hyperliquid (HYPE)：Hyperliquid 是旨在支持链上金融应用的 L1 区块链。其主要应用是永续期货的去中心化交易所 (DEX)，具有完全链上但订单簿。
2. Ethena (ENA)：Ethena 协议已发展为新型稳定币 USDe，主要由比特币和以太坊的对冲头寸担保。具体来说，该协议持有比特币和以太币的多头头寸以及相同资产的永续期货合约的空头头寸。该代币的质押版本通过现货与期货价格之间的差异提供收益。
3. Virtual Protocol (VIRTUAL)：Virtual Protocol 是一个在以太坊 L2 网络 Base 上创建 AI 代理的平台。这些 AI 代理旨在模仿人类的决策，自主执行任务。该平台允许创建和共同拥有代币化的 AI 代理，这些代理可以与其环境和其他用户交互。
4. Jupiter (JUP)：Jupiter 是 Solana 上头部 DEX 聚合器，拥有该网络中最高的 TVL。随着散户交易者越来越多地通过 Solana 进入加密货币市场，并且围绕基于 Solana 的 memecoin 和 AI 代理代币的投机活动愈演愈烈，我们相信 Jupiter 完全有能力利用这一不断增长的市场。
5. Jito (JTO)：Jito 是 Solana 上的一个流动性协议。Jito 在过去一年中的采用率大幅增长，并有加密货币领域最好的财务状况， 2024 年的费用收入超过 5.5 亿美元。
6. Grass (GRASS)：Grass 是一个去中心化的数据网络，它奖励用户通过 Chrome 扩展程序共享未使用的互联网带宽。该带宽用于抓取在线数据，然后将其出售给 AI 公司和开发人员以训练机器学习模型，有效地进行网络数据抓取，同时补偿用户。

图 5 ：Top 20 新增包括 DeFi 应用程序、AI 代理和 Solana 生态系统

注意：阴影表示即将到来的季度（2025 年第一季度）的新增代币。 「*」表示未纳入 Crypto Sectors 指数的相关领域资产。 资料来源：Artemis、Grayscale Investments。数据截至 2024 年 12 月 20 日，仅供参考。资产可能会发生变化。资产可能会发生变化。Grayscale 及其附属公司和客户可能持有本文讨论的数字资产的头寸。所有 Top 20 资产具有较高的价格波动性，应被视为高风险资产。

除了上面提到的新主题外，灰度依然看好前几个季度的主题，例如以太坊扩展解决方案、代币化和去中心化物理基础设施 (DePIN)。这些主题仍然通过一些回归 Top 20 的协议得到了体现，如 Optimism、Chainlink 和 Helium。

本季度，我们从 Top 20 中移除了 Celo。Grayscale Research 继续看好这些项目，并认为它们仍然是加密生态系统的重要组成部分。然而，修订后的 Top 20 列表可能会在未来一个季度提供更具吸引力的风险投资回报。

投资加密资产类别涉及风险，其中一些风险是加密资产类别所独有的，包括智能合约漏洞和监管不确定性。此外，Top 20 中的所有资产都具有高波动性，应被视为高风险，因此并不适合所有投资者。鉴于资产类别的风险，任何对数字资产的投资都应在投资组合的背景下考虑，并考虑投资者的财务目标。