上周，BTC 最高突破 64000，已经非常接近上一轮牛市的高点 69000 了。同时，市场新发行资产的价格也不断被推高，泡沫正在形成和放大之中。对于过去两年建仓 BTC 的玩家来说，开始思考一个问题，BTC 现在处于什么阶段？何时该止盈离场？

Glassnode 提供了大量的 BTC 分析指标，从中选取未实现净损益（NUPL,Net Unrealized Profit/Loss）和长短期持有量变动（Long/Short-Term Holder Threshold）这两个指标，来看看市场所处的位置。

未实现净损益（NUPL,Net Unrealized Profit/Loss）

未实现净损益（NUPL）试图回答的问题是：在任何给定时间点，比特币的流通供应量中有多少是盈利或亏损的，以及盈利或亏损的程度如何？

NUPL 通过计算当前市值与已实现市值之间的差异，来描述 BTC 整体盈利和亏损的状态。NUPL 计算公式是：(Market Cap — Realised Cap) / Market Cap。已实现市值，是比特币前一次移动时的价格累计相加得到的数值。当前市值减去已经实现的市值，得到未实现市值。未实现市值为负数，则市场整体处于亏损状态；为正数，则表明市场整体盈利。未实现利润或者损失除以当前市值，就得到 NUPL 的具体数值。获利越小、损失越大，越接近底部；获利越大、损失越小，越接近顶部。

NUPL 划分成了 5 个区域，红色区域位于 0 以下，属于亏损区域，此时也是买入的区间。橙色区域为 0–0.25 之间，属于微盈利区域。黄色区域为 0.25–0.5。绿色区域为 0.5–0.75。蓝色区域为 0.75 以上。通常，在 0.25 以下属于较好的买入区域，在 0.5 以上则可能进入牛市。

观察历史，可以看到：

1. NUPL 很好地提示了底部区域。2022 年的下半年基本处于 0 以下。对于顶部区间的提示，则相对较为宽泛。2017 年的牛市触及蓝色区域的时间非常短暂，2021 年则完全没有触及蓝色区域，整个牛市都在绿色区域运行。这增加了对顶部区域判断的难度。

就当前我们所处的位置，12 月初至 1 月初处于绿色区域，之后下跌进入黄色区域将近 1 个月后，在 2 月 7 日再次进入绿色区域。目前属于本周期第二次进入绿色区域，持续将近 1 个月。

2. 2016 年 12 月至 2018 年 1 月，为期 14 个月的时间内，NUPL 基本上位于绿色区域中。该期间，BTC 从 780 美元上涨至 17000 美元，涨幅约 21 倍。

2020 年 10 月至 2021 年 5 月，以及 2021 年 8 月至 2021 年 12 月，为期 11 个月的时间内，NUPL 也位于绿色区域中。2020 年 10 月至 2021 年 5 月期间，BTC 从 13000 美元上涨至 63000 美元，涨幅约 4.8 倍。

从持续的时间看，绿色区域持续的时间超过了 10 个月。

3. 需要注意的是，前两次牛市主升浪的开启，都是在减半之后。对照今年来看，BTC 在减半之前已经接近新高，NUPL 也在绿色区域运行超过了 2 个月。这一次无法简单按照减半行情刻舟求剑。

此前两轮牛市的减半行情，BTC 减产的影响较大，造成供应量的大幅度减少，以及挖矿成本的提高，造成供不应求的局面，促进价格上涨。而本轮牛市，大部分 BTC 已经进入流通，减半对供应量的影响降低；此时，BTC ETF 的通过，带来了大量的买盘，也造成了供不应求的局面，促成了行情的提前启动。BTC 的行情将更多地受到美国货币政策、美股行情的影响。

长短期持有量变动（Long/Short-Term Holder Threshold）

长期持有的 BTC 指的是存在同一地址中超过 155 天没有移动的 BTC，短期持有的 BTC 则是指存在同一地址中 155 天内被移动的 BTC。该指标的变化，可以看到长期持有者何时在积累代币，何时在卖出代币。

目前，长期持有的 BTC 总量约为 1450 万枚，短期持有的 BTC 总量约为 287 万枚，可见约 83% 的 BTC 处于长期持有的状态。

观察历史，可以看到：

1. 2017 年 1 月初，BTC 价格达到 900 美元，接近 2013 年底牛市高点（1000 美元）时，长期持有的 BTC 开始减持卖出。卖出趋势一直持续到 2018 年初。与之对应的是，短期持有的 BTC 数量大量增加。

2. 2018 年一整年，BTC 处于下跌趋势中，长期持有的 BTC 又在处于增长趋势，投资者在该时间段内不断沉淀 BTC。

3. 2019 年 4 月，BTC 突破 5000 美元之后，长期持有的 BTC 出现减持。至 2019 年 8 月，BTC 下跌后，长期积累的数量又一路攀升持续至 2020 年。

4. 2020 年 10 月，BTC 突破 11000 美元之后，长期持有的 BTC 出现减持。减持趋势持续至 2021 年 4 月。

5. 在 2021 年度 11 月、2022 年 6 月，长期持有的 BTC 有出现短暂的下跌，但之后都呈现持续增长的趋势。

6. 2023 年 12 月初，长期持有的 BTC 开始出现减持。从最高峰的 1498 万枚下降至 1450 万枚，减少了大约 50 万枚。目前，这个趋势还在持续。

BTC 市值占比（BTC.D）

目前，BTC 市值占加密货币总市值的 53.87%。

观察历史数据，可以看到：

1. BTC 市值在熊市增加，在牛市降低，2017 年牛市、2021 年牛市的低点都是在 40% 左右。

2. 每一轮熊市中，BTC 市值占比在逐渐降低，形成了一个趋势线。当前的占比还在趋势线范围之内。本轮熊市以来，最高占比在 54% 左右。

3. 在牛市高点，BTC 的市值占比应该下降至 40% 左右。目前，BTC 的市值占比尚未出现明确的下降趋势。

结论

未实现净损益（NUPL）高于 0.5，BTC 持币地址获得超过 50% 以上的未实现利润。BTCNUPL 高于 0.5 的区间，在 2017 年和 2021 年牛市中，持续时间分别为 14 个月和 11 个月，并且发生在减半之后。今年在减半之前已经进入普遍盈利区间 2 个月，行情与此前有所差异，受到美国货币政策和美股行情的影响可能更大。比如降息时点的确定，可能会带来行情的回调。

长短期持有量变动（Long/Short-Term Holder Threshold）来看，长期持有的 BTC 目前处于历史高位。不过，长期持有者从 2023 年 12 月开始逐步减持 BTC。该行为与 2017 年、2020 年类似。长期持有者在 BTC 突破前一轮牛市高点和本轮牛市高点之间，将持续处于卖出状态。

从 BTC 市值占比（BTC.D）来看，目前 BTC 市值占比仍处于较高水平，尚未出现明显下降趋势，山寨普涨主升浪行情尚未开启。

整体看，BTC 处于主升浪行情的前期，山寨币主升浪行情尚未启动。

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